朱啸虎的现实主义：AI 是盛筵，泡沫至少三年看不到

一句话总结：朱啸虎的现实主义是一以贯之的——大家都喊泡沫时泡沫一定没到，真正的硬指标是 token 消耗而非 AGI 故事；投资上刻意与共识错开十五度，专挑性价比高、能落地、能赚钱的扎实生意。

开场

2025 年的尾巴上，AI 圈最热的两个词是「AGI」和「泡沫」。一边是创业者继续讲着通用人工智能的宏大叙事，一边是二级市场反复传导着「这一波要崩」的悲观情绪——GPU 折旧、循环交易、估值虚高，看上去处处是雷。

但在金沙江创投的朱啸虎眼里，这两件事都被讲歪了。AGI 这条路再往前走「难度非常大」，连萨姆·奥特曼今年都几乎不提了；而泡沫的讨论，「很多是二级市场投资人在故意引导，希望回调一下」。他的判断冷得近乎逆耳：大家都在讲泡沫的时候，泡沫肯定是没到的。

那么，一个穿越过 PC 互联网、移动互联网两轮完整周期的「老登投资人」，在这一波 AI 浪潮里到底在看什么、赌什么、躲什么？

答案是一句话：**他信的不是故事，是现实——token 消耗是唯一硬指标，投资要和共识错开十五度，创业者要靠守得住的扎实生意而非宏大叙事活下来。**下面分三层展开。

金字塔总览

mindmap
  root((朱啸虎现实主义<br/>盛筵不是泡沫))
    一·盛筵不是泡沫
      AGI 退场 应用爆发
      token 消耗才是硬指标
      价银铜铁 不是价银分离
    二·错开十五度
      不碰高度集中共识
      偏开十五度找性价比
      赚钱比性感更重要
    三·创业生存法则
      不做纯工具
      离开大厂三条马路
      猥琐发育三年

一、盛筵不是泡沫：别看 AGI 故事，看 token 消耗

1.1 现实主义的拐点：大家都越来越现实了

朱啸虎给 2025 年定的关键词是「现实」。最有说服力的证据是奥特曼——一个追求 AGI 的公司，今年几乎不再提 AGI，转而上线播客、浏览器，甚至群聊这种「以前不可想象」的功能。

底层逻辑很清楚：靠堆算力和数据的 Scaling Law 撞墙了，预训练数据即将耗尽，「至少在 Transformer 架构上基本到头了」。再往前是「marginal improvement，但成本很高很高」。于是全行业从「大模型之争」转向「入口之争」「日活之争」——从周活到日活的重新聚焦，是今年最重大的战略转折。

1.2 泡沫论是无稽之谈：卡根本不够用

对铺天盖地的泡沫论，朱啸虎的反驳直接而具体：

他给出的真正标尺，是 token 消耗量的爆炸式增长：「今年全行业涨了十几倍」「一个很小的公司一天消耗几百亿 token」。这恰恰证明今天这波 AI 技术「在很多场景下已经足够用了」。后面的瓶颈不在 AI，而在数据中心和电力——这也是他看好中国的原因：建核电站、铺光伏，中国比美国快得多。

1.3 真正的泡沫信号：是「没人说泡沫」

朱啸虎对泡沫有一套反共识的识别法：**真正的泡沫期，是大家都不承认泡沫、闷头往里冲的时候。**就像 2000 年互联网泡沫是「价银分离」（收入跟不上估值），而他认为 2025 年的 AI 是「价银铜铁」——收入起得很快，跟得上。

唯一的背离点，是美国 AI 的估值是中国的一百倍：「肯定有一段是错的，要么美国收入不可持续，要么中国收入被低估了。」

金句：大家都在喊泡沫的时候，泡沫一定没到；真正的泡沫，是没人说泡沫、一门心思往里冲的时候。

二、错开十五度：与共识高度集中的赛道保持距离

2.1 不碰大模型，不碰人形机器人

朱啸虎过去三年最鲜明的标签，就是避开了两个最性感的赛道——大模型和人形机器人。原因不是看空，而是共识太集中：中美投资人「闭着眼睛投人形机器人」，每个项目都是十几家基金一起投的 club deal，每家股份比例都很小。

「公式太集中了，那我们就不碰了。」在他看来，VC 赚钱靠的是在命中的企业上拿到足够股份比例，而高度拥挤的共识赛道，既贵又分散不了风险——「GP 赚不了大钱，LP 也很不开心」。

2.2 偏开十五度：不完全避开，找性价比

但他强调，自己不是完全避开赛道，而是「错开十五度」：

• 完全避开，「那也就基本上没人关注了」，失去了趋势红利；
• 偏开十五度，「就会发现很多性价比很高的项目」——可能没那么性感，但很扎实。

具体怎么偏？人形机器人不碰，但「干活的机器人」可以投：海里洗船的、按摩还能做销售的。共识集中的赛道性价比被抬高，偏开一点，性价比立刻拉出来。这个「十五度」很难拿捏——避开大方向会踏空，跟得太近又卷成红海。

2.3 不要宏大叙事：赚钱比性感更重要

错开十五度的底层，是一种对「宏大叙事」的本能警惕。朱啸虎反复说：「讲大故事反而我不敢投」「讲宏大叙事是我最不喜欢的创业者」。他追问的永远是最朴素的三个问题——市场在哪里、壁垒在哪里、为什么是你能成功。

这种克制也来自教训：当年投 EV 比周期早了五年，亏了很多钱，「真的周期起来的时候反而不敢投了」。所以他宁可要一个去年几千万、今年一个多亿、明年两三个亿的扎实生意，也不要一个一开始就讲到天上的故事。

金句：与共识错开十五度，性价比一下子就拉出来了——不性感，但扎实，能赚钱。

三、创业生存法则：在巨头夹缝里找一个守得住的位置

3.1 不要做纯工具：守不住

朱啸虎从上一个周期总结出的最大教训，是「不要做纯工具」。手电筒、万年历、安卓优化大师——这些 App 当年都是真需求、几亿用户，但「关键你守不住」。等 OS 或底层模型腾出手来，必然切过去。

放到 AI 时代，逻辑完全一样：Nano Banana 一个发布会就「干掉一堆创业公司」。所以判断一个产品能不能投，核心是「能不能守住」——这也是他对 OpenAI 切日活、做群聊「非常坚决」的解读：不是日活型场景，根本守不住。

3.2 离开大厂三条马路

移动互联网时代，活下来的创业公司（滴滴、美团、Uber、Airbnb）都有一个共性：干大厂不愿意干的苦活脏活，或者吃到大厂持续犯错让出的生态位。

但 AI 时代变了：

所以创业者要么做垂直优化 + 私有化部署（比如拿千问 30B 小模型做垂直应用），要么聚焦到大厂三条马路以外的脏活累活。这些大厂不愿意干，才是缝隙所在。

3.3 猥琐发育三年：第一天大家都看不上才有机会

真正的大机会，「第一天大家都看不上」。抖音、饿了么、小红书当年都不被看好，朱啸虎甚至「分给别人一半额度都没人要」。所以创业公司的活法是猥琐发育三年——三年之内让别人看不明白、都觉得是小机会，才可能一下爆发起来。

但他也坦承现实的残酷：AI 时代大厂只会更大（「三年内会出现十万亿美金市值的公司」），创业公司想做千亿美金机会「几乎找不到」，能在夹缝里抓住一个几十亿、上百亿美金的机会，已属不易。

金句：不要做纯工具，要离开大厂三条马路——在没人看上的缝隙里猥琐发育三年。

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一句话收束

当所有人都在讲故事，他只盯着账本——盛筵之上，赚钱的生意从不性感，泡沫破了也烧不到它。